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每经AI快讯,2023年12月29日,安信证券发布研报点评三一重工(600031)。
核心观点:三一重工作为国内工程机械龙头,引领行业国际化、电动化的趋势,其全球竞争力稳步增强毋庸质疑,2023全球挖机20强榜单中,三一排名第四,全球挖机市占率(按销售额)约8%。从基本面角度来看,在行业下行筑底阶段,2023年1-9月,公司收入增速-5.1%,归母净利润增速+12.5%,收入降幅收窄,利润拐点先于行业观点出现,我们大家都认为公司2024年看点仍在于降本控费、结构优化支撑下的利润弹性释放;从估值角度来看,在坏账风险有效控制、海外销售占比提高背景下,资产质量显著强于上一轮周期表现,PB估值处于10年分位数5%。综合看来,考虑长期竞争力、eps提升以及低估值水平,公司具备中长期投资价值。
“国际化”升级为“全球化”,战略升级赋予新内核:全球化战略反映了公司对海外市场把控能力增强后,海外地区战略地位的提升。不同于国际化是以中国市场为基础向海外扩张,全球化内核或许是把国内业务看作三一全球业务的一部分,不再仅仅将中国视为其主要基地,而是朝着成为一个真正全球化研发、生产、销售的企业迈进。2022年、2023年上半年,公司海外收入365.7、224.7亿,占总营收比重45%、56%,海外市场收入、利润贡献已超过50%。其中欧美高端市场的表现反映了三一全球化程度的领先,2022年三一欧美地区收入规模约158亿,占总海外收入的43%。根据KHL,2023年三一全球市场占有率约为5.2%,约为卡特的1/3,小松的1/2,仍具备较大成长空间。在当前公司全球化发展逐步迈入深水区后,或将率先进入产品、渠道、服务体系补强阶段,持续增强全球竞争力。
电动化引领行业发展,未来熨平周期波动重要性提升:公司不仅积极开发挖机、起重机电动化新品,也趁势丰富产品线,如自卸车、装载机等目前商业化落地较快的新品类,以求贡献业绩增量。依据工程机械工业协会,电动装载机行业渗透率自2022年初不到1%提升到2023年11月的6.1%。从公司端来看,2022年三一电动化产品收入超27亿,增速超200%,销量超3500台,2023年上半年继续保持逆势增长,公司电动搅拌车、电动自卸车、电动起重机、电动泵车销售市占率均居行业第一。依据公司官网,1-10月三一电动自卸车、电动搅拌车市场占有率达20.1%、33.4%,居细分市场销量榜首。随着新能源产品比重的提升,不仅在下行阶段有望平滑波动,在上行期也有望贡献增量弹性,三一或将充分受益。
行业底部波动有望收敛,短期关注公司盈利弹性的持续释放:根据中国工程机械工业协会,2023年1-11月挖机销量较2021年高点同期,总销量下滑44.1%,内销下滑达68.2%,出口增长60.4%。我们判断2024年仍是行业筑底阶段,但波动或将明显收窄,依照我们对挖机2024年分情景讨论,预期增速区间4.5%~5.5%,内需有望边际企稳,出口或将放缓但具备韧性,系①万亿国债缓解地方财政压力;②地产调控政策发力点向需求改善倾斜;③8年设备使用周期下更新需求启动;④海外市场中东、北美有望保持需求韧性,而美元加息对以东南亚为代表的新兴市场景气影响或将缓解。我们大家都认为,行业窄幅波动预期下对公司收入端影响有限,短期可持续关注公司利润弹性释放,受益于成本下行、海外占比提升、产品结构优化,2023年前三季度,三一毛、净利率分别为28.5%、7.47%,分别同比+5.67pct、+1.12pct,2024年降本控费规模化效应或将增强,叠加市场、产品结构的逐步优化,盈利能力仍有提升空间。
投资建议:工程机械龙头“两新三化”战略升级,全球竞争力有望持续增强,收入稳健增长的同时有望进一步释放利润弹性。我们预计公司2023-2025年的收入分别是768.4、840.9、971.8亿元,增速分别为-4.9%、9.4%、15.6%,净利润分别为47.2、68.9、96.7亿元,增速分别为10.5%、46.1%、40.2%,对应PE估值分别为23.8、16.3、11.6;每股净资产8.24、8.79、9.57元,对应PB估值分别为1.61、1.51、1.38。行业下行周期PE估值可能失真,我们选取PB估值法,2024年给予2XPB,6个月目标价17.58元,维持“买入-A”评级。
风险提示:海内外宏观经济波动风险;盈利水平修复没有到达预期;海外市场拓展没有到达预期;贸易摩擦加剧风险。
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